住房抵押贷款证券化的风险和障碍分析

住房按揭贷款证券化是一项结构精巧，环节复杂，参与人众多的一项金融创新，一旦某个环节发生问题，就有可能影响整个住房抵押贷款证券化的开展。而且在我国，由于抵押贷款一级市场的发育不完善、法律环境不健全、资产评级机构不规范以及人们的消费观念较保守等种种因素的存在，住房抵押贷款证券化存在着更大的风险，因此，在大规模发展住房抵押贷款证券化之前，有必要冷静讨论一下其风险，做到未雨绸缪，防患于未然。
一、住房抵押贷款证券化的风险分析
住房抵押贷款证券化最主要的特点是将缺乏流动性但能够产生可预见现金流的抵押贷款，转换为可以在市场上流通、容易被投资者接受的有价证券，从而增强了资金的流动性，优化了金融机构的资产结构，降低了商业银行的风险。尽管存在诸多优越性，但由于住房抵押贷款证券化业务涉及到发起机构、特定目的机构、受托机构、服务机构、评级机构、信用增级提供机构、投资者等众多交易主体，交易结构复杂，风险隐蔽性强，处理不当，也会对金融系统的稳定性造成潜在风险。住房抵押贷款证券化主要具有利率风险、违约风险、提前还款风险、再投资风险、流动性风险以及交易结构风险等，这些风险中，在我国表现最突出的就是提前还款风险和违约风险。
1.提前还款风险。提前还款是指借款人随时支付部分或全部抵押贷款的余额，这种行为会对住房抵押贷款证券化中的现金流产生重大影响，给贷款银行带来利息损失，甚至是改变证券的偿还期限，给投资者带来风险。众所周知，美国在大规模发展住房抵押贷款证券化之前，住房抵押贷款的提前偿付行为已取得丰富的经验数据，袜悔通过准确地预测，有效地规避与转移提前还款风险。而我国在这方面的工作几乎为空白，提前偿付率根本无法预测。据本人观察，我国居民的提前还款行为具有两大特点，一是对利率的变动极其敏感，主要原因是我国目前的住房抵押贷款绝大多数是浮动利率贷款，而且商业银行对提前还款行为仅收取象征性违约金或罚款，每当利率升高，提前还款行为即成倍增加；二是提前还款行为具有普遍性。这是“无债一身轻”的传统观念造成的，几乎没有人真的打算老老实实还上几十年的贷款，而是一有余钱马上就还。贷款利率偏高是另一个原因，就目前我国的个人投资渠道而言，保证具有6.84%无风险收益率的投资几乎没有，资金的机会成本如此之高，人们的选择就是提前还贷。正因为我国的提前还款行为呈现出较高比例，偿付时期与金额又缺乏共性，提前偿付的经验数据又不足，这就使提前偿付率的预测非常困难。而住房抵押贷款证券化关键的环节就是对住房抵押贷款未来的现金流量进行预测，从而进行恰当的定价。提前偿付率不确定，则不能简单套用国外有关提前还款行为的计量模型。如果无法建立相应的数学模型来预测未来现金流量，抵押支持证券的定价只得采取现金流现值定价法与再投资收益分析法，用这两种方法定价的资产支持证券蕴含较大风险，不宜大规模发行，否则将给发起人，SPV、投资人甚至告余正整个金融市场带来致命风险。把房地产估价师站点加入收藏夹
2.违约风险。违约风险是指借款人无法按时支付债券利息和偿还本金的风险。一旦借款人发生延迟支付或早偿行为，都会改变未来的现金流，会给投资人带来风险。尽管目前个人住房抵押贷款是各家银行资产质量的贷款品种之一，但实际上由于期限长、数额大、客户分散、地域固定、流动性差等特点，发放住房抵押贷款实际具有高风险性。我国近年来处于经济高速发展时期，各项经济指标运行良好，民众普遍对未来毁厅收入充满信心，同时由于住房制度的改革，自2000年以来，住房抵押贷款呈现出井喷式增长，各家银行不遗余力地开发，主要原因之一是看中住房抵押贷款的低违约率，据人民银行统计数据显示，2004年我国四大国有银行个人购房贷款不良贷款率仅为1.5%左右。但这并不说明住房抵押贷款的风险不值得一提，宏观环境稍有变化，住房抵押贷款的违约率就会成倍上升。据新闻媒体报道，今年以来，由于房地产市场的紧缩，上海市的住房抵押贷款违约率上升了一倍多，从0.30%飙升至0.67%，这更充分说明住房抵押贷款的违约风险不可小觑。
二、目前我国大规模推行住房抵押贷款证券化的障碍
1.住房抵押贷款市场发展迅速但规模尚小。住宅抵押贷款证券化必须以住房抵押贷款一级市场的充分发展为前提。尽管自2002年以来，我国居民个人购房贷款余额涨幅惊人（30%左右），但与西方发达国家相比规模仍偏小。2005年底我国居民个人住房按揭贷款达到1.84 万亿元，占GDP的比率仅为10%，占金融机构人民币贷款的比率约为9.4%。而欧盟国家2001年居民按揭贷款占GDP的比率平均就达到39%，美国的储贷协会和美国房屋互助协会的信贷业务量都占到全社会信贷总量的50%以上。我们知道，创立MBS需要将抵押贷款债权构建成标准化的资产池，如果没有相当规模的住房抵押贷款的积累，便难以形成足够数量的具有相同利率、期限、违约率及提前消偿率的抵押贷款组群，当然就无法实施“打包”、“重组”等标准化操作，发行MBS 的资产池也就无法建立。
2.商业银行的积极性不高。国有大银行对推行住房抵押贷款证券化表现并不积极，主要原因是我国住房抵押贷款质量优良，证券化未必有益。前面数据已经说明，与其他种类的贷款相比，我国个人购房贷款的质量可谓极其优良。现阶段我国商业银行工作重点之一仍然是调整资产结构，调整资产结构首先要增加低风险权重业务的占比，个人住房抵押贷款的风险权重仅为50%，银行还想通过加大其比重来创造效益、优化结构及提高资本充足率，所以对转让这部分优质资产的债权自然不那么积极。此外，由于目前利率政策的活动空间不大，证券化的成本和收益的矛盾十分明显。目前，国内住房按揭贷款的净收益率可达到3%左右，而且国内贷款利息已超过6%，再加上融资费用、出售价格、税收等等费用，银行实行证券化的获利空间实在有限，这直接影响了银行参与房地产抵押贷款证券化的积极性。建行原打算首次发行50亿元的MBS，实际发行时锐减至30亿，其瞻前顾后之决心可见一斑。
3.法律配套环境不完善。在住房抵押贷款证券化过程中，各国都是通过立法的形式来促进房地产抵押贷款证券化的实行。美国虽然没有专门的证券化法案，但在其证券法、税法等法律中对证券化的相关问题做出了完备的规定，使证券化有法可依。尽管我国的相关部门为了证券化的实行相继推出了一系列规定和办法为资产证券化铺平了道路，但仔细分析这些规定，当中甚至有与当前法律冲突的地方。比如《民法通则》的规定，“合同一方将合同的权利、义务全部或部分转让给第三人，应当取得合同另一方的同意，并不得牟利。”在证券化过程中，一般是存在利差的，银行即原始权益人将因此获利，这也就违背了《民法通则》中的原则规定。因此应尽快制定出直接针对资产证券化与住房抵押贷款证券化的法律框架。
4.机构投资者缺位。由于住房抵押贷款证券化市场比一般证券市场要复杂，普通的投资者通常难以介入，机构投资者才是主要买家。比如，从住房抵押证券持有人构成情况来看，美国共同基金经理持有39%，商业银行持有18%，中央银行持有13%，州和地方政府持有9%，保险公司和养老基金各持有8%，其他机构持有10%，而零售只占3%。英国的商业银行持有本国发行的住房抵押证券的50%，住宅建筑公会持有约20%，一般企业、保险基金、退休基金各持有约10%。而我国目前类似于国外典型的机构投资者的数量十分有限，有的法律条文还明确界定了机构投资者的准入资格，机构投资者占开户总数的比例可以说是微不足道的，其中有些甚至是假机构，并且我国各种机构投资者能够真正用于投资的资金规模也很有限。
三、对发展我国住房抵押贷款证券化的思考
由于尚存在以上制约因素，短期内又难以全面突破，近期在我国大规模推广住房抵押贷款证券化是不现实也不理智的。在推行住房抵押贷款证券化的过程中，首先在态度上要慎重，因为证券化一旦开展便不能轻易叫停，上千亿的资产要从表外再转回表内，不但成本太高，还会严重损害市场信心。对住房抵押贷款证券化这一新生事物的打击将是致命的；其次，在具体实施时可以循序渐进的进行，先试点、后推广。先在住房抵押货款具有一定规模的大城市如上海、北京、深圳等地先行试点，同时进行制度和政策环境的建设，试点成功后再推广到其他地区；最后，在证券品种的选择上，可以分阶段推出不同类型的住房抵押贷款证券。在试行之初，可全部发行较简单的过手证券，然后再发行更为复杂的担保抵押债券或剥离式抵押担保支持证券。总之，我国目前大规模开展住房抵押贷款证券化为时尚早。